Борги срібної країни

Колись Аргентина була уособленням процвітаючої країни. Сама лише назва означає «країна срібла». Більше того, річка, на берегах якої розташований Буенос-Айрес, столиця Аргентини, носить назву Ріо-де-ла-Плата, що перекладається як «срібна річка», через можливі поклади срібла, сховані у її водах. Відповідно до нещодавніх оцінок Аргентина в 1913 році була однією з десяти найбагатших країн світу. Поза межами англомовного світу ВВП на душу населення був більшим лише в Швейцарії, Бельгії, Нідерландах і Данії. У період з 1870 по 1913 роки економіка Аргентини розвивалася вдвічі швидше, ніж економіка США та Німеччини. Іноземні інвестиції в країну були майже такими ж, як інвестиції в Канаду. І невипадково, що колись один із двох магазинів Harrods у світі (прим. перекл.: один із найбільших англійських універмагів світу) розташовувався на вулиці Флоріда, в самому серці Буенос-Айреса (інший був у районі Найтсбрідж у Лондоні). Аргентина з легкістю могла стати Великобританією чи навіть Сполученими Штатами Південної півкулі. Відвідавши центральний банк Буенос-Айреса в лютому 1946 року, новообраний президент Хуан Домінго Перон був вражений побаченим. «Там так багато золота, – захоплювався президент, – що воно лежить просто в коридорі».

Однак економічна історія Аргентини у ХХ столітті є сумним доказом того, що всі світові багатства та ресурси множаться на нуль при безграмотному фінансовому управлінні. Особливо після Другої світової війни економіка країни системно показувала слабкі результати порівняно з економіками своїх сусідів і більшості країн світу. Настільки скрутною була ситуація у 1960-х та 1970-х роках, що ВВП на душу населення у 1988-му році залишався таким же, як і в 1959 році. Станом на 1998 рік ВВП на душу населення становив лише 34% від аналогічного показника для США, в той час як ще в 1913-му році цей показник складав 72%. Аргентина залишилася позаду таких країн як Сінгапур, Японія, Тайвань і Південна Корея. Та що там уже казати, навіть Чилі випередила колись процвітаючу Аргентину. Чому ж усе пішло шкереберть? Однією з можливих причин стала інфляція, яка показувала двозначні темпи росту в 1945–1952 рр , 1956–1968 рр та 1970–1974 рр; тризначні (чи навіть чотиризначні) показники росту в 1975–1990 рр, що спричинило пікові 5000% річної інфляції у 1989 році. Іншою причиною були дефолти за борговими зобов’язаннями: Аргентина неодноразово банкрутувала перед іноземними кредиторами у 1982, 1989, 2002 та 2004 роках. Проте навіть ці причини не повністю пояснюють ситуацію. Аргентина вже стикалася з двозначною інфляцією впродовж восьми років у період з 1870 по 1914 рр і щонайменше двічі оголошувала дефолт протягом цього періоду. Проте, аби зрозуміти причини падіння аргентинської економіки, потрібно ще раз звернути увагу на той факт, що інфляція була як політичним, так і монетарним явищем.

Олігархи-землевласники намагалися будувати економіку країни на сільськогосподарському експорті до англомовних країн. Це була модель, яка повністю провалилась у період Великої депресії. Масштабна міграція із сільської місцевості в міста, яка відбувалася в умовах браку вільних земель для нових поселень (як це було в Північній Америці), створила непропорційно великий робочий клас у містах, який був надзвичайно вразливий до популістських закликів. Численні втручання військових у політику, починаючи з перевороту, який привів до влади Хосе Фелікса Урібуру в 1930 році, торували шлях до нової квазіфашистської політики, яку провадив Перон, що нібито пропонував щось вигідне для всіх та кожного: кращі зарплати та умови праці для робітників, захисні тарифи для промисловців. Альтернативну політику, до тієї, яку провадив Перон, намагалися впроваджувати між 1955 (час, коли Перона відсторонили від влади) та 1966 роками. Вона базувалася на девальвації валюти з метою підвищення привабливості сільського господарства та промисловості. Інший військовий переворот 1966 року обіцяв технологічну модернізацію, однак замість цього приніс наступну хвилю девальвації та пришвидшення інфляції.

Повернення Перона до влади у 1973 році зазнало фіаско, оскільки співпало з глобальним сплеском інфляційних процесів. Річна інфляція підскочила до 444%. Ще один військовий переворот занурив Аргентину у хвилю насильства, коли Процес національної реорганізації (ісп. Proceso de Reorganización Nacional) засудив тисячі аргентинців за безпідставними звинуваченнями, тисячі людей безслідно зникли. З економічної точки зору хунта не досягла нічого, окрім стрімкого зростання зовнішнього боргу Аргентини, який до 1984 року перевищив 60% ВВП (хоча це ще було вдвічі менше, ніж рекордний показник, який країна досягнула в 1990 роках). І як це часто буває під час інфляційної кризи, важливу роль відіграла війна: всередині країни господарювали бунтівники, а зовні ситуацію розпалювала боротьба з Британією за Фолклендські острови. Проте буде неправильно розглядати аргентинську ситуацію як спробу ще одного провального режиму ліквідувати свої борги за рахунок інфляції. Некерованою аргентинську інфляцію робила не стільки війна, скільки особливий соціальний сплав: олігархи, caudillo (з ісп. військові лідери), групи інтересів та профспілки, не кажучи вже про найбідніші верстви населення або descamizados (з ісп. людина без сорочки). Інакше кажучи, не було впливової групи, яка була б зацікавлена в ціновій стабільності. Власники капіталу були зацікавлені в дефіциті та девальвації, а прості робітники звикли жити в умовах постійної інфляційної спіралі, яка регулярно компенсувалася підвищенням зарплат. Поступовий перехід фінансування дефіциту державного бюджету від внутрішніх запозичень до зовнішніх запозичень означав, що ризики, пов’язані з володінням облігаціями, перекладалися на іноземців. На цьому фоні досить зрозуміло, чому провалювались усі спроби стабілізувати аргентинську валюту.

У своїй короткій оповіді «Сад із розгалуженими стежками» (ісп. El jardín de senderos que se bifurcan) відомий аргентинський письменник Хорхе Луїс Борхес вигадав китайського мудреця Цюй Пена:

«В усіх художніх творах людина щоразу зустрічається віч-на-віч з кількома альтернативами, вибирає одну та ігнорує інші. У таких самих творах Цюй Пен одночасно обирає всі варіанти. Він таким чином творить різне майбутнє, різні часи, які множаться і розгалужуються… В роботах Цюй Пена можливі всі наслідки; кожна стежка є відправною точкою іншого розгалуження… [Цюй Пен] не вірив у єдиний час, безумовний час. Він вірив у його нескінченність, у зростаюче, закручене мереживо збіжних і розбіжних, паралельних часів».

Цей уривок віддалено нагадує фінансову історію Аргентини за останні 30 років. Там, де Бернардо Грінспун намагався провести реструктуризацію боргів та впроваджувати Кейнсіанські методи управління попитом, Хуан Суррвілль спробував провести валютну реформу (відому як Austral Plan) разом із запровадженням контролю за цінами та зарплатами. Однак ніхто з них не був здатний згуртувати навколо своїх ідей зацікавлені групи людей і заручитися їхньою підтримкою. Бюджетні витрати продовжували перевищувати податкові надходження, домінували аргументи про необхідність припинення контролю над цінами та заробітними платами, а інфляція швидко повернулася після дуже коротко періоду стабілізації. Остаточно розгалужені стежки зійшлися в одній точці у 1989 році, який увійшов в історію як рік чудовий для Східної Європи, але жахливий для Аргентини.

У лютому 1989 року Аргентина потерпала від найбільш спекотного літа за всю свою історію. Система електропостачання Буенос-Айреса ледь справлялася з таким викликом. Люди звикли до п’ятигодинних відключень електроенергії. Банки та пункти обміну валют були зачинені, оскільки уряд намагався запобігти колапсу національної валюти. Але це не допомогло: всього за місяць аустраль (прим. перекл.: грошова одиниця Аргентини в період з 1985 по 1991 роки) падає на 140% по відношенню до долара, а Світовий банк заморожує позики Аргентині, оскільки уряд не зміг вирішити проблему роздутого бюджетного дефіциту. Приватні кредитори також були не в захваті. Інвестори не хотіли купувати облігації, враховуючи, що інфляція могла «з’їсти» реальну вартість цінних паперів за лічені дні. Побоювання щодо падіння валютних резервів Центрального банку обвалили ринок облігацій. Вихід був лише один: друкарський верстат. Але навіть це не допомогло. В п’ятницю, 28 квітня, в Аргентині у буквальному сенсі закінчилися гроші. «Це фізична проблема», – пояснив віце-президент Центрального банку Роберто Ейльбаум на одній із конференцій. Монетному двору забракло паперу, а його друкарі вийшли на загальний страйк. «Я не знаю, як ми це зробимо, але гроші повинні бути до понеділка», – оголосив він.

До червня, коли інфляція за місяць перевищила 100%, настрої громадян наблизилися до точки кипіння. Вже в квітні покупці одного із супермаркетів Буенос-Айреса рознесли вщент візки з продуктами, після того як керівництво супермаркету оголосило через гучномовець про чергове підвищення цін на 30%. Протягом двох днів у червні натовп у другому за величиною місті Аргентини, Розаріо, настільки оскаженів під час заворушень та мародерства, що це позбавило життя щонайменше 14 осіб. Як і у Веймарській Республіці, головними потерпілими від аргентинської гіперінфляції були не прості працівники, які мали хороші шанси на адекватну індексацію зарплат, а ті громадяни, чиї доходи були прив’язані до окладу: як-от державні службовці, науковці, а також пенсіонери, які жили на проценти від своїх заощаджень. І, як це колись сталося в Німеччині у 20-х роках ХХ століття, основну вигоду отримали власники захмарних боргів, адже фактично інфляція їх знецінювала. Серед таких «щасливчиків» опинився і сам уряд, оскільки державні борги були деноміновані в національній валюті.

На жаль, не всіх боргів Аргентина змогла позбутися з такою легкістю. У 1983 році зовнішній борг країни становив 46 млрд дол. США, що дорівнювало близько 40% ВВП. Що б там не відбувалося з національною валютою країни, доларовий борг лишався незмінним. Насправді він тільки збільшувався, оскільки уряд у відчаї почав позичати ще більше грошей. На кінець 1989 року борг перевищив 65 млрд дол. США, а за наступне десятиліття досяг захмарної цифри в 155 млрд дол. США. Внутрішні кредитори вже були «оштрафовані» інфляцією, однак лише дефолт міг позбавити Аргентину зовнішніх зобов’язань. Як ми бачимо, Аргентина вже не раз наступала на ті ж граблі. У 1890 році Baring Brothers висіли на волосинці від банкрутства через свої інвестиції в аргентинські цінні папери, коли уряд відмовився сплачувати зовнішній борг (через невдалий випуск облігацій водопостачальної компанії Буенос-Айреса). Старі конкуренти Baring, Ротшильди, вмовили британський уряд виділити 1 мільйон фунтів, що пізніше перетворилися на 17 мільйонів фунтів так званого «фонду порятунку» (bailout fund), обґрунтовуючи це тим, що банкрутство Baring стане «жахливою катастрофою для англійської комерції у всьому світі». Лорд Ротшильд (найперший у династії), очолив комітет банкірів, створений для впровадження реформ у норовливій Аргентині. Майбутні позики надавалися лише за умови проведення валютної реформи, яка прив’язувала песо до вартості золота через створення незалежної і негнучкої валютної ради (Currency Board). Проте століття потому Ротшильди цікавилися вже не стільки аргентинськими боргами, як виноградниками. Згодом МВФ був змушений виконувати невдячну роботу запобігання (або хоча б пом’якшення наслідків) Аргентинським дефолтам. І знову головними ліками стала валютна рада (Currency Board), цього разу прив’язуючи національну валюту до долара США.

У 1991 році міністр фінансів Домінго Кавальйо представив країні нову національну валюту – песо конвертоване (peso convertible), що стало вже шостою аргентинською валютою за останнє століття. Проте навіть це не допомогло. Це правда, що до 1996 року інфляція зійшла нанівець, а в 1999 році взагалі ціни стали падати. Проте рівень безробіття лишався на позначці 15%, а ситуація з нерівністю за доходами в країні була не набагато кращою, ніж в Нігерії. Більше того, фіскальна політика так і не стала настільки ж суворою, як монетарна, а тому державний борг з 35% ВВП у 1994 році збільшився до 64% ВВП у 2001 році, оскільки центральний уряд, так само як і місцеві уряди надавав перевагу позикам на зовнішніх ринках замість того, щоб збалансовувати свої бюджети. Коротше кажучи, не зважаючи на валютну прив’язку та приборкання інфляції, Кавальйо не зміг змінити соціальні та інституційні чинники, які лежали в основі багатьох монетарних криз минулих років. А тому залишалися причини для нового дефолту Аргентини та появи ще однієї валюти. Після двох траншів у січні (15 млрд дол. США) та в травні (8 млрд дол. США) МВФ відмовився кидати рятувальний жилет втретє. 23 грудня 2001 року, коли за рік ВВП на душу населення впав на 12%, уряд оголосив мораторій на виплату всіх зовнішніх боргів, включаючи облігації на суму 81 млрд дол. США, що стало найбільшим борговим дефолтом в історії.

Історія Аргентини показує, що ринок облігацій не такий могутній, як це здається на перший погляд. Середній спред 295 базових пунктів між прибутковістю аргентинських та британських облігацій – навряд чи хороша компенсація для інвесторів на кшталт Baring за ризики, пов’язані з інвестиціями в Аргентину. Аналогічно, середній спред 664 пункти між аргентинськими та американськими облігаціями у період з 1998 по 2000 роки призводив до того, що інвестори сильно недооцінювали ризики дефолту, навіть коли валютна прив’язка Кавальйо почала обвалюватися. Коли дефолт було оголошено, спред виріс до 5500 базових пунктів, а в березні 2002 року перевищив позначку 7000 базових пунктів. Після болісних та тривалих переговорів (борг Аргентини включав 152 різних цінних папери, деномінованих у 6 різних валютах, які були у сферах 8 юрисдикцій) більшість із 500 тисяч кредиторів погодились обміняти свої папери на нові облігації на умовах 35 центів за один долар, що стало одним із найрадикальніших haircuts за всю історію ринку облігацій. Аргентинський дефолт був настільки успішним (економічний ріст відновився, хоча спред за облігаціями повернувся на рівень 300–500 базових пунктів), що більшість економістів почали задумуватися, що взагалі змушує суверенних боржників дотримуватися своїх зобов’язань перед іноземними кредиторами з огляду на досвід Аргентини.